“七上八下”，銅價下跌趨勢還將持續

2023年5月17日，人民幣兌美元匯率向上突破7.0關口，5月24日，倫銅盤中向下跌破8000美元關口。當前，全球經濟遭遇高通脹、地緣政治沖突、以中美為首的貿易沖突等多重挑戰，西方主要經濟體仍處在加息周期，經濟復蘇乏力，中國經濟也因國內消費不振、對外出口疲弱等不利局面，經濟增長緩慢。除了新能源領域保持增長趨勢，傳統產業領域對工業金屬的需求增長乏力。中期來看，銅價仍面臨繼續回落的風險，7000美元或將是下一個重要目標位。

一、匯率環境

匯率是平衡一個國家和經濟體國內和國際雙邊的重要杠桿指標。今年以來，國際政治局勢復雜多變，世界經濟下行壓力進一步加大，美國等發達經濟體采用收緊貨幣政策的方式緩解通貨膨脹，國外銀行業的風險依然在持續醞釀發酵，境內外利差發生較大變化，人民幣匯率近日雙向波動態勢明顯。

從國外來看，美聯儲在2022年3月份首次加息以來，連續十次加息將美國聯邦基金利率推高至5.0%~5.25%，加息影響下，美國10年期國債收益率迅速升高。從近期美聯儲加息態度來看，美聯儲加息仍偏鷹，5月美元指數再次上行，外部壓力下，人民幣走軟。

從國內來看，人民幣走軟一方面是美元升值帶動，另一方面是國內處在與國外相反的降息周期，此外，我國經濟壓力加大，出口貿易增長低于預期，人民幣適度貶值有利于出口。綜合來看，中國經濟韌性強、潛力大、活力足，長期向好的基本面沒有改變，不存在持續貶值的基礎，但短期內有進一步走弱的趨勢。

對銅市場而言，美元的高利率對持有期銅頭寸或庫存的投資者來說，沉淀的資金成本大幅提高，同時也對以美元計價的銅價造成較大壓力。人民幣破“7”，意味著國內經濟增長壓力大，銅消費增長乏力，盡管比價提升有利于國內銅價，但銅價的整體趨勢和前景不容樂觀。

二、基本面

2023年以來，國內原料端（銅精礦、廢銅、陽極銅）整體來看供應相對充足，海外銅精礦生產較好，銅價在5月之前大體保持高位震蕩，廢銅流出量較多，不少廢銅桿企業轉而生產陽極板賣給冶煉廠，精銅產量不斷創出新高。3月下旬以后冶煉廠開始陸續有檢修，4月中下旬以后銅價重心向下，廢銅供應開始減少，均開始逐步影響精銅產量，預計5-6月產量較4月有所下滑。

消費方面，年初以來需求始終沒有達到預期高度，少數行業相對火爆（如空調、光伏等），但大多數行業呈現為不溫不火格局。而且從下游及終端企業的備庫和訂單變化來看，市場對銅價的敏感度非常高，不再是過往“買漲不買跌”的心態，而是“買低不買高”，即銅價下跌時剛需表現較為積極，訂單涌現、備庫意愿也較高，但銅價反彈時則觀望情緒濃厚，不愿追高。預計暫時需求依然難以達到預期高度，不過，價格重心下移后，市面上廢銅資源明顯減少，精銅對廢銅的替代起到了提振精銅消費的作用。

綜上，國內年初以來凈進口雖有較明顯下滑，但產量同比增幅較大，表觀消費仍表現不錯，實際消費則情況一般。

全球方面，生產主要增量依然來自于中國的產量增長，海外產量有一定下滑；需求端，海外制造業情況逐步趨差，消費同比下滑。

從全年來看，國內宏觀政策仍有調整空間，部分行業正在逐步向好，安泰科暫時維持年初對國內精銅消費量增長36萬噸（同比增2.7%）的預期，但消費量很難再有更超預期的表現，是否不及預期還有待觀察（地產等行業仍有不確定性）。同時，海外經濟衰退跡象開始顯現，對需求的影響正逐步體現，海外消費全年負增長概率極大，對全球全年的消費會有一定拖累。

整體來看，國內是一個強預期、弱現實的格局，海外則有衰退之慮，基本面對價格支撐力度有限，只是不時涌現的低位買需和訂單，在一定程度上削弱了銅價單邊趨勢性的機會，可能帶來一定程度的抵抗式下跌局面。

三、銅價周期

自1989年以來，共經歷了5個周期（包括上漲和下跌）：每個周期平均80個月，熊市時間長于牛市；每輪價格下跌的持續時間差異較大，最長75個月，最短5個月，平均45個月，上一輪為27個月；每輪價格上漲的持續時間為24個月（2001-2008年例外，持續了80個月），其余四輪分別為22、26、23、24個月；每輪下跌周期，價格自高點回撤的幅度在40%-60%，平均跌幅51.2%，2008年例外（跌幅68.4%）。

根據上述分析，自2022年高點10845美元回撤40%-60%測算，本輪價格的低點在4340-6500美元（中值5400美元左右），上一輪低點為4371美元；按照上一輪下跌27個月和前五輪下跌周期平均45個月，從本輪高點2022年3月開始測算，本輪下跌周期的最低點時間在2024年中期至2025年底，取中的話在2025年二季度。

四、相關工業品市場

今年以來，由于需求不及預期且對未來需求產生擔憂，國內相關市場工業品期貨價格普遍出現較大幅度回落。截至2023年5月24日，代表房地產行業的玻璃和純堿期貨年內最大跌幅分別為24.1%和48.4%；代表基建行業的螺紋鋼期貨價格年內最大跌幅為20.6%；代表新能源汽車行業的工業級碳酸鋰價格年內最大跌幅高達65.4%；代表光伏行業的工業硅價格年內最大跌幅32.2%。

可以看出，不管是處在傳統行業（房地產、基建）還是景氣賽道（新能源汽車、光伏等）的工業品，年內價格整體均出現較大幅度回落。相較而言，基本金屬的價格還算堅挺，滬銅主力年內最大跌幅僅為11.1%，滬鋁為10.1%，滬鋅和滬鎳跌幅分別為22.6%和24.7%。

五、總結預測

以上分析表明，全球經濟前景不樂觀折射到匯率、銅需求等方面，均不利于銅價走勢，同時，前一輪高銅價帶來的新一輪銅礦產出正在進行，銅市基本面出現惡化。而從周期表現看，銅價仍出現下跌周期中。因此，我們認為銅價跌破8000美元并非偶然，而且8000美元也不會是本輪下跌的終點，7000美元或將下一個重要的目標關口。