銅價是回調還是轉勢？

5月滬銅在創下歷史新高后進入回調態勢，6月12日盤中跌破8萬整數關口，回調還是轉勢？后期我們需要關注哪些關鍵點？

宏觀呈現利空致看漲情緒降溫 但不確定性限制下方空間

從4月底公布的美國1季度GDP開始，緊隨其后的一系列美國經濟數據均不及預期，包括制造業PMI、及PCE消費數據，反映出美國經濟正在降溫，“衰退交易”也再次升溫。

自4月初起，隨著一季度通脹數據的持續超預期，聯儲開始“正視”二次通脹趨勢，以鮑威爾為首的聯儲官員從4月中開始紛紛表示對通脹缺乏信心、認為利率將維持更高的時間。這使得降息預期向不降息與更晚降息回擺，最重要的是鮑威爾在不同場合連續表示對通脹回落缺乏信心，認為貨幣政策應維持更長的時間。5月美國非農就業數據錄得27.2萬，大幅高于預期及前值，使得降息預期延后概率進一步增加。

此外國內方面，中國5月官方制造業PMI錄得49.5，低于預期50.1及前值50.4。且各地均不斷推出地產相關利好政策，但市場實際反應有限，負面情緒及信心受挫從國內股市得到一定應征。

在宏觀呈現利空壓制下，以銅為代表的整體有色高位回落，但短期的經濟波動并不足以進行持續的“衰退交易”，仍需要更多經濟數據去驗證，在這個過程中本身充滿不確定性，價格大幅下跌后將呈現震蕩等待更多驅動。6月11日世界銀行把2024年全球GDP增長預期從2.4%上調至2.6%；把美國GDP增長預期從1.6%上調至2.5%。

從資金交易情緒來看，CFTC的持倉報告數據顯示銅多頭持倉依然處于近四年的高位，看漲心態依然較強。

銅礦緊缺短期被證偽 中長期仍有可能繼續發酵

2022-2023年，SMM現貨銅精礦加工費報價位于60-95美元/噸區間內，而2024年初至今，現貨銅精礦加工費快速下降，截止到2024年5月底，市場TC最低到負值，銅礦緊缺倒逼冶煉廠被動減產的預期持續強化。但實際冶煉廠精煉銅產量確超出預期，5月SMM中國電解銅產量為100.86萬噸，環比增加2.35萬噸，升幅為2.39%，同比上升5.19%，且較預期的97.71萬噸增加3.15萬噸。月度產量再度突破百萬大關，并創年內單月產量新高。1-5月累計產量為491.33萬噸，同比增加27.20萬噸，增幅為5.86%。分析原因，4、5月銅價暴漲之后，精廢價差走擴并位于高位，與此同時3、4月中國廢銅進口量大增，2024年1-4月份廢銅累計進口量78.3萬噸，同比增加25.03%。再生銅原料相對充足，導致南方市場廢產陽極銅產量上漲。另外，由于再生銅桿的盤面扣減持續高于陽極銅加工費，更加可觀的利潤使得再生銅桿廠傾向于生產陽極板或銅條最終送至冶煉廠。廢銅制陽極、粗銅在上半年供應充足，彌補了部分銅精礦供應缺口。截至2024年6月7日，國產粗銅加工費突破2000元/噸。

但中長期而言，銅礦偏緊的矛盾仍可能繼續發酵，由于資本開支持續較低，2024年之后，未來潛在的銅礦項目有限，銅礦增量下降、投產周期拉長、不確定性上升。同時，現有運行項目大多來自于2000-2012年的開采周期，品位下滑、檢修增多的現象更加多發。當然如果巴拿馬銅礦宣布復產，短中期供給風險或顯著緩解，給銅價帶來進一步的壓力。

國內高庫存拐點仍未出現 海外偏低風險隱憂仍存

從往年庫存表現來看，春節前后庫存會有一輪明顯累庫，到3月底或4月初庫存拐點會來到，但今年到目前為止，由于精煉銅產量高位、高價加大廢銅流通性及整體需求表現相對疲弱，銅去庫周期遲遲未現，5月后宏觀轉弱背景下高庫存對價格的壓力有所體現。

相對而言，LME及COMEX庫存偏低，尤其是COMEX銅庫存處于近幾年低位，也導致了月內出現了歷史性COMEX銅逼倉行情，期間也引起了COMEX市場與其他市場的銅溢價，區域性的供應短缺情況明顯。截至6月11日，COMEX銅庫存為11809噸，而07合約的持倉量為88394手（規模約100.8萬噸），虛實倉比仍處于高位，擠倉風險并未完全排除。

綜合來看，本輪銅價上漲已提前定價了銅市場未來短缺的預期，目前正處于兌現階段，當前精煉銅供應充足，但銅礦供應偏緊矛盾仍有發酵可能性，為價格提供底部支撐。宏觀層面，美國通脹數據進入相對穩定期，降息預期的搖擺對階段性銅價的影響或逐步減弱，往后更加關鍵的在于中美主要經濟體及全球經濟能否保持持續復蘇的態勢，當下5月中美制造業PMI數據走弱，短期的經濟波動并不足以進行持續的“衰退交易”，仍需要更多經濟數據去驗證。預計短中期銅價或步入高位震蕩，主波動區間參考76000-85000元/噸。