鋁：短期仍難出現趨勢行情

上周隨著美聯儲加息靴子落地，市場風險偏好明顯回升，有色板塊逐步企穩。周五美國的非農數據公布后，高于預期的失業率以及早前公布的非制造業數據與制造業PMI都表明美國整體經濟面臨增速放緩。同時在美聯儲連續加息75BP之后，市場認為后續大幅加息的空間較為有限。多重因素影響下，上周五美元指數暴跌，有色品種大幅反彈，多頭情緒隨之點燃。

我們認為目前鋁尚不具備持續反彈的動能，但同樣下跌幅度較為有限。雖然短期美聯儲加息的節奏有所放緩，但美國通脹仍處于高位，同時海外主要消費國PMI制造業數據持續下滑，歐洲地區制造業更是早已進入收縮區。2季度大幅加息對經濟的影響或許在今年底或者明年初才會開始顯現，衰退對需求的抑制仍是主要的交易邏輯。另一方面，基本面看全球供應端受到制約，而成本端的有力支撐則限制了鋁價的下跌幅度。

但目前需求端的持續走弱亦不能忽視。10月摩根大通全球制造業數據為49.4，連續2個月位于榮枯線之下。美國10月PMI制造業數據為50.2已處于榮枯線附近，環比9月下滑0.7個百分點。歐洲10月制造業PMI為46.4%，較上月再次下降2個百分點，連續10個月環比下降。而在當前歐洲地區能源成本高企，減停產企業規模不斷擴大，歐洲經濟有進一步衰退的風險。考慮到貨幣政策對經濟影響的滯后性，年末全球制造業PMI數據有進一步下滑的可能。從國內來看，10月制造業PMI數據進一步下滑，同時10月出口數據明顯回落，在疫情反復沖擊下，國內需求難言樂觀。

二、供應彈性缺失，成本支撐明顯

目前全球供應端面臨供應彈性缺失的問題，歐洲地區受地緣沖突及能源危機影響，目前減產規模已超180萬噸，且從其產能變化歷史來看，短期復產的概率極低。國內云南地區已經進入枯水季，當地部分鋁廠發生20-25%左右規模的減產，總減產產能在115萬噸左右。四川地區電力亦受到枯水期影響，前期減產產能僅恢復到60%的水平。西南地區減產產能在明年豐水期來臨之前難以復產。同時河南地區受采暖季和成本制約也發生少量減產，當前供應壓力是明顯低于3季度的，同時供應彈性缺失。

目前電解鋁成本端支撐明顯，采暖季的到來加大動力煤的消耗，煤炭價格居高不下。氧化鋁供應端山西、河南等地進入停產狀態，原料端礦石、燒堿等原材料價格堅挺，氧化鋁下跌空間亦有限。預焙陽極需求穩定，成本支撐明顯。在原材料價格均難以下跌的背景下，全國平均生產成本線將成為當前鋁價的有力支撐位。

三、疫情影響到貨，現貨升水走高

上周國內多地疫情發生極大的影響了鋁錠的發運，如青海、甘肅等電解鋁產地發運受限，鋁錠集散地鞏義地區受到封控。導致華東華南地區現貨到貨較少，尤其是華南地區還面臨西南地區貨源減量，當地現貨升貼水大幅走高，滬粵價差一度超過350元/噸，帶來了跨區域的現貨套利機會。

目前這種情況正在改善，從周一的庫存數據來看，鞏義地區到貨明顯增多，華東地區到貨亦有增加。華南地區到貨仍然偏少，但下游接貨情緒明顯回落。我們認為隨著貨運的持續改善，現貨緊張問題將逐漸改善。雖然電解鋁環節庫存尚未表現出明顯的累庫，但鋁棒庫存已經連續2周小幅累增，同時下游加工企業的原材料庫存和產成品庫存同比亦高于往年同期水平。加工環節的庫存情況側面表明目前終端的消費并未出現改善，現貨升貼水的異常只是運輸受限帶來的短期供需錯配。